观点一：唯一目标应该是保持货币币值的稳定
我国货币政策目标及管理初探
清华大学经济管理学院龚刚博士
在转型经济中，与财政政策相比，货币政策对经济起飞的直接推动作用是有限的。货币政策到底应该起什么样的作用？或者说，在经济转型和起飞中货币政策的目标是什么？为了达到货币政策的目标，我国的货币当局应采取什么样的管理措施？本文将就这些问题作一些探讨。
一、货币理论中的一些误区
新货币的创造基本上有两种途径：一种是有偿，一种是无偿。然而，在一个完善的市场经济体系下，任何新货币的获得都不是没有代价的，它们无一不是通过某种资产的转型机制，如负债的增加或手中其它债券的减少等，得以实现的。如果认识到这一点，我们就可以看到货币的供给在很大程度上是内生的，即货币供给的增加是由经济社会内部因生产和流通的需要而产生的对货币的需求所决定。①换句话说，中央银行不能随心所欲地控制货币的供给，尽管它可以通过利率等改变货币供给的成本，并进而影响经济。货币供给的这种内生性决定了货币政策不可能作为推动整个经济起飞的主要政策措施。
遗憾的是，目前西方主流经济学的货币理论通常把货币的创造看成似“直升飞机撒钱”。这一形象比喻出自于该类理论的奠基者，货币主义大师和诺贝尔奖获得者米尔顿·弗里德曼。
现在理论界（包括西方主流学派）似乎存在着一种谈“货”色变的感觉。认为货币供给的增加（如大于实际GDP的增加时）必然会带来通货膨胀。特别是当中央银行为弥补财政赤字而发行货币时，这种思维就更为主导。事实上这种思维忽略了货币影响的传导机制。其实，货币对通货膨胀的影响仍然是通过影响总需求而实现的。当人们手中拥有更多货币时，他们就可能对商品的购买形成更多的需求。此时，如果供给跟不上，通货膨胀就可能产生。相反地，当人们手中拥有更多货币以后，不形成新的购买需求却把它们储存起来，于是，这样的新货币不可能增加需求，当然也就不可能引发通货膨胀。这也同时说明弗里德曼的货币恒等式实际上是站不住脚的（至少在中国是如此）。因此，在一般情况下，控制总需求和总供给的关系仍是控制通货膨胀的根本之道。
然而，我们无论如何仍然必须警惕，在任何一个时点上，人们手中所拥有的货币，其所形成的购买力都远远大于该时点上社会所能提供的商品总量。这同时意味着通货膨胀的危险无时无刻不在我们的身边。这就如同表面平静的活火山，随时可能喷发。而当人们手中所拥有的货币越多，这座火山蓄积的能量就越多，其所形成的潜在危险性就越大。当然要使这潜在的危险成为实在，必须由某种机制所触发。值得注意的是，当中央银行持续不断地通过发行货币来弥补政府的财政赤字时，同样可能造成人们对未来预期的不确定性并进而引起恶性的通货膨胀。南美国家七八十年代的例子大都是出于这一原因。
预期可以说是影响经济的重大因素，当一种具有非积极作用的预期成为普遍时，它对经济所造成的杀伤力应该是无与伦比的。而事实上人们的预期很大程度上是非理性的，通常受他人和媒体等的引导。因此，保持经济的稳定，维护人民对政府及国家经济未来的信心乃是经济起飞必不可少的条件。
二、经济转型时期货币政策的目标
在经济转型时期，货币政策的唯一目标应该是保持货币币值的稳定。这里所说的货币币值的稳定具有两个方面的含义：（1）国内价格的稳定。例如，通货膨胀的目标可定在0.5％，上下浮动不超过－1％～2％；（2）汇率的稳定。
由于货币的供给本身具有内生性，因此货币政策的目标不可能包括推动经济增长和促进充分就业。此外，一个较为理想的物价水平（或通货膨胀率）本身也意味着在现有经济结构条件下社会总供给和总需求之间一种较为理想的平衡。就一个开放型的经济社会来讲，汇率的稳定也是必不可少的，它能减少外商对中国进行贸易和投资的风险和交易成本。总之，在经济转型时期，货币政策的宗旨在于为一个不断求变、求新的社会提供一个稳定和安全的经济环境。
值得一提的是，对一个发达的经济大国，如美国来讲，稳定汇率从来没有被列入货币当局的政策目标之中。其理由是这一任务已经被他们的贸易伙伴国的货币当局完成了。然而中国的经济地位还没有达到这样一个大国水平，因此稳定汇率必然是中国货币政策的目标之一。相反，由于欧元的出现，欧共体中的国家也无需再把稳定汇率作为货币政策的目标了。
三、货币政策的目标管理
在确定了货币政策目标以后，需要考察的是，货币当局应采取什么样的手段和工具以实现货币政策的目标。我们把这一任务称之为货币政策的目标管理。
一个有效的目标管理体系必须首先设计好规则。规则的作用在于当目标发生偏离时，当局知道应采取什么样的措施进行纠正。在西方成熟市场经济条件下，货币当局所能采取的直接手段（或工具）无非有三种：公开市场业务、调整准备金率和改变贴现率。由于这三项手段不能直接影响货币政策的目标（如通货膨胀等）而必须通过多种中介途径，因此货币当局在进行货币政策的目标管理时，通常会选择一中间目标（或指标）进行调控。目前主要的中间目标有两种：一种是货币供应量指标，另一种是利率（如同业间拆借利率）指标。例如，假定货币当局选择货币供应量指标为中间目标，则当发生通货膨胀的偏离时，中央银行就下调货币供应量指标。而为了达到这一中间目标，中央银行可采用货币政策三大工具中任何一项。通常情况下，人们把以货币供应量指标为中间目标的货币政策的目标管理规则称之为货币供给规则（Mon-eySupplyRule），而把以利率为中间目标的管理规则称为利率规则（InterestRateRule）。
研究表明，利率规则在实现货币政策的目标上比货币供给规则更为有效。目前已成为西方发达国家主要的货币政策目标管理规则。最后，还需要说明的是，以上规则的设定只是针对通货膨胀这一唯一的货币政策目标的，当货币政策的目标也同时包括稳定汇率时，相应的规则研究则非常少见。这当然是因为西方主要发达国家的货币政策目标并不包括稳定汇率。
所谓双“规”齐下是指货币供给规则和利率规则的同时使用，而对信贷量、利率和外汇的直接管制显然是由传统的计划经济所留下的阴影。由此我们看到，中国的货币政策目标和中介目标能完成得如此出色，乃是因为中国的货币当局采用了几乎是无所不用、“兼收并蓄”的目标管理方法。
然而更为紧迫的是，中国在加入世贸组织五年以后，资本市场和外汇市场将全面开放。由于外资银行的介入，传统的计划管制方法也将失去其现有的作用。而留给我们的似乎只有三大工具。因此，我国货币政策的目标管理任务将变得更为艰巨，而这也将是我们亟待研究的一个课题。
观点二：应把充分就业纳入货币政策目标
应把充分就业纳入货币政策目标
摘自：中经网 2005年8月16日8:58
近年来，社会就业压力不断增大，失业人数有逐步增加的趋势。日益严峻的就业问题带来了较大的负面影响。
首先，它会损害经济增长，而这种损害程度与失业率高低密切相关。美国经济学家阿瑟·奥肯在２０世纪６０年代提出了著名的＂奥肯定理＂，揭示了失业率与ＧＤＰ增长率两者反向的相互关系。据奥肯估算，失业率每增加１％，ＧＮＰ增长率下降３％。即使是自然失业率（即满足充分就业条件的失业率，或者说达到了政府充分就业目标后的失业率），其与ＧＮＰ增长率之间的系数也接近０．８％。尽管我们很难断定奥肯的估算值有多大的科学性，也很难依据这一对应关系准确判定失业对我国经济增长率的影响，但失业率必然导致经济增长率的下降，却是毋庸置疑的。
其次，它会造成人力资本的损失，导致社会生产力的浪费。人力资本是人受到各种教育后所获知识和技能的价值。而失业对人力资本的影响是双重的：一方面，会导致失业者自身固有的人力资本与生产过程完全脱离而处于闲置状态；另一方面，失业者无法通过提高工作技巧和获得再教育而增加人力资本。
再次，失业会使一部分劳动者收入严重下降，生活条件恶化，成为社会贫困阶层。特别是在目前我国社会保障制度还很不健全的情况下，这种状况会更加明显。最后，失业会引发许多社会问题，影响社会稳定。
总之，失业已成为影响我国经济和社会发展一个突出矛盾，成为影响社会稳定、影响和谐社会构建的一个长期性因素。在经济和社会转型逐步深入且市场在劳动力资源配置方面已经发挥基础性作用的情况下，在我们这样一个有着极为丰厚的劳动力资源的人口大国中，如何采取有效的政策措施降低失业率，扩大就业面，是确保经济持续增长和社会稳定，实现构建和谐社会目标必须高度重视并认真加以解决的问题。
我国政府高度关注失业问题，把降低失业率作为一项重要的宏观经济目标纳入政府工作的重心，采取了多方面的政策措施。货币政策是重要的宏观经济政策，应该而且必须服从于和服务于政府的宏观经济目标。央行的货币政策不应仅仅盯着ＣＰＩ，而是要在高度关注物价的同时把就业问题纳入自己的视野，把充分就业作为自身追求的又一重要政策目标。
央行在制定和调整货币政策时，应该从有利于实现充分就业的基点出发，充分考虑到即将出台的货币政策措施对就业的影响，并尽可能对影响程度做出较为准确的评估。如果一项政策措施对稳定物价有利但对就业却有较大的冲击，实施时更应周密考虑，特别审慎，不到万不得已时不应付诸实践。央行在评估货币政策的效果时，也应评估货币政策对促进就业的功效。
从我国现实情况出发，为实现充分就业目标，央行的货币政策应从三方面入手。
一是适度增加货币供给，确保经济稳定增长，以创造更多的就业机会。经济增长与就业增长存在显著的正相关关系，是就业增长的助推器。
二是优化金融资源配置结构，促进建立有利于增加就业的产业结构。不同产业对就业的贡献迥然有异。在我国现阶段，应促进第三产业进一步加快发展。同时，要继续大力支持城镇劳动密集型企业，以缓解城镇就业压力。
三是提高货币政策调控的效率和质量，减缓经济波动的振幅和频率，弱化周期性失业。由于货币政策操作与经济周期变化关系较为直接，因而弱化周期性失业，是央行在实现充分就业目标过程中最有可能成功发挥作用的一个方面。
来源：上海证券报
观点三：就业应成为货币政策重要目标
就业应成为货币政策重要目标
作者：苑德军，银河证券高级经济学家北师大博士生导师来源：瞭望周刊
实行市场经济制度的国家大多把充分就业作为本国货币政策的最终目标。我国十届人大六次会议于２００３年１２月修改后实施的《人民银行法》仍然强调货币政策的目标是“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”，没有将充分就业列入货币政策目标之内。
但就现实情况看，就业问题已经成为我国宏观经济运行中的突出矛盾，全社会的就业压力日益增大。主要表现在：结构调整的深入和企业改革的推进使下岗失业人员增多，这一群体的再就业任务繁重；城镇劳动年龄人口的自然增长导致城市就业人口增加，１．５亿农村富余劳动力中的大部分向城镇转移，这两者的综合作用使城镇劳动力市场的供求失衡加剧；每年２００多万的大学毕业生要进入就业市场，党政机关、事业单位的富余人员和竞争中未上岗人员要重新就业。
而由于社会保障制度不健全、失业者的资产累积数量较少及可能结束失业的时间过程不确定等因素的存在，我国劳动者对失业的承受力较之发达国家明显为低。可以说，在经济和社会转型逐步深入且市场在劳动力资源配置方面已经发挥基础性作用的情况下，就业问题已成为我们这样一个有着极为丰厚的劳动力资源的人口大国中亟难解决但又必须高度重视努力加以解决的问题。
２０世纪８０年代以来，基于就业对经济增长和社会稳定的重要性，相当多的国家选择了以重视就业为特点的经济发展战略，将增加就业与改善收入分配、提供公共服务三项内容作为政府工作的重心。毫无疑问，我国在建立和完善社会主义市场经济体制的过程中，也应该实施就业与经济增长相协调的发展战略。
近年来，在失业问题日益严峻的情况下，中央政府高度关注就业问题，把降低失业率作为宏观经济目标的一个重要方面，并为此采取了多方面的政策措施。货币政策是重要的宏观经济政策，应该而且必须服从于和服务于政府的宏观经济目标。
货币政策不应仅仅盯着ＣＰＩ，而是要把就业问题纳入自己的视野。央行在制定、执行货币政策时，必须考虑可能出台的政策措施对就业的影响。央行在评估货币政策效果时，也应把分析考察货币政策对促进就业的功效作为重要方面。
从我国的国情出发，央行的货币政策至少在四方面对实现充分就业是可以有所作为的：其一，适度增加货币供给，确保经济稳定增长，以创造更多的就业机会。考虑到民营企业对就业贡献显著，在当前信贷紧缩的背景下，应该实行区别对待的政策，把握好调控方向和力度，通过必要的信贷支持民营企业发展，并努力拓宽民营企业的融资渠道。
其二，优化金融资源配置结构，促进建立有利于增加就业的产业结构。不同产业对就业的贡献迥然有异。在我国现阶段，将１００万元人民币分别投资于第一产业、第二产业和第三产业，可分别安置４００、７００和１０００多人就业。因此，应加大对第三产业的金融支持，促进第三产业扩大规模，使之在短期内有一个较快的发展。
其三，增加对人力资本的金融投资。央行应制定有利于增加教育投入的信贷政策，鼓励商业银行发放教育贷款补充高校学生费用及各类形式的职业培训经费的不足，促进劳动者素质的提高，使劳动力的供给结构能够适应劳动力市场的变化，从而减少基于结构失业原因而产生的失业者。
其四，提高货币政策调控的效率和质量，减缓经济波动的振幅和频率，弱化周期性失业。央行应提高货币政策的科学性，避免因货币政策摇摆不定而导致经济总量的频繁波动。即使发生经济波动，也应适时进行“逆经济风向”调节，采取有效熨平波动的政策措施。央行应努力通过政策调控缩短经济衰退期，延长繁荣期，实现经济在常规波动上的持续增长。由于货币政策操作与经济周期变化关系较为直接，因而弱化周期性失业是央行在实现充分就业目标过程中最有可能成功发挥作用的一个方面。
（责任编辑:李代祥）
观点四：货币政策目标改革：从货币供应量走向盯住通货膨胀
本报告执笔：王召中国经济时报 2003年7月28日
货币政策目标包含不同层次：操作目标、中介目标和最终目标。在我国，对货币政策目标的争论主要集中在中介目标上。我国从１９９６年开始采用货币供应量作为中介目标，但那时的宏观经济环境和现在有很大不同。我国加入ＷＴＯ后，外资金融机构的进入和我国金融管制的放松促使金融创新得到迅猛发展，这将使货币的定义和计量变得日益困难，传统的货币需求函数失效，货币流通速度大幅波动，难以预测，最终导致Ｍ１、Ｍ２等货币总量目标与经济活动之间的稳定关系破裂，从而大大降低了货币供应量作为货币政策中介目标的有效性。为适应金融创新和金融发展，需要调整和转换中介目标。
对于我国来说，虽然利率是一个较好的货币政策中介目标，但由于利率市场化没有最终实现，因此尚不具备将其作为中介目标的条件。从国际经验看，越来越多的国家，例如英国、瑞典、芬兰、加拿大和澳大利亚等国，都纷纷放弃以货币供应量作为中介目标，将中介目标与最终目标合一，直接将通货膨胀率作为其货币政策目标。实际上，我国若把通货膨胀率作为货币政策目标，会具有很多优点，不但可以使货币政策的透明度以及政策制订者的责任感加强，而且可以提高中央银行货币政策的灵活性，也有利于缓解金融创新对货币需求与货币流通速度造成的不确定影响。因此，未来我国应当借鉴发达国家实施盯住通货膨胀的成功经验，在适当时候将货币政策中介目标从货币供应量直接调整为将通胀控制在适度区间，以增强货币政策目标的科学性，更好适应金融创新和金融深化的发展趋势。
观点五：货币政策应关注资本市场发展
国家信息中心经济预测部高级经济师王远鸿2002年8月23日11:49
http://business.sohu.com/
内容提要：随着资本市场日益发达及其对实际经济生活的影响日益增强，资本市场的规模和结构发生的极大变化影响着货币的供给和需求、货币政策的传导机制以及货币政策的工具，对货币政策目标的影响也在增强。资本市场发展拓宽了货币政策的作用范围，导致货币政策的影响对象多样化和实施过程复杂化，现行的货币政策中间目标的效力减退，并因此削弱了货币政策的有效性。资本市场发展对货币政策的挑战，是金融体制转轨过程中货币政策无法回避的现实问题。货币政策必须与时俱进，尽快建立起与资本市场发展相适应的新的货币政策框架。一段时间以来，中国货币政策要不要关注和影响资本市场发展，尤其是中国货币政策应否关注和影响股票价格，这一直是人们谈论的焦点问题。货币政策的意义在于货币当局通过改变一定的政策变量，达到影响实际经济活动的目的。传统的货币政策倚重于两种传导渠道：货币渠道和信贷渠道。但在资本市场发展已经使货币政策的作用基础发生了重大变化的新的金融环境下，资本市场发展对货币政策最终目标、中介目标、政策工具、传导渠道等产生了很大的影响。资本市场发展对货币政策的挑战，是金融体制转轨过程中货币政策无法回避的现实问题。货币政策必须与时俱进，即不仅要调控一般商品的交易需求，也应影响金融商品的投资需求；不仅要作用于产品市场，也应影响金融市场；不仅要调控实体经济，也应影响虚拟经济。对于我国的央行来说，在推进货币政策调控机制间接化改革的进程中，尽快建立起与资本市场发展相适应的新的货币政策框架，已成为提高货币政策有效性，促进金融与经济稳步、持续发展的迫切要求。
一、资本市场发展对货币政策的影响
1、以物价指数稳定作为货币政策的最终目标日益受到挑战
长期以来，大多数国家包括我国都把商品和劳务的一般价格水平的稳定作为货币政策的最终目标。然而随着资本市场的不断发展，股票价格的变动对货币政策的最终目标产生越来越大的挑战。这种挑战体现在：一方面，股票价格的上升会改善企业、居民的资产负债表，刺激企业投资和居民增加即期消费，可能造成一般商品和服务价格水平的膨胀，与此同时，股票价格的快速攀升还可能误导投资者的投资决策，使企业过度投资或过分贷款投入股市，从而造成实体经济的资源配置不当和股市泡沫加剧；另一方面，股票价格大幅下降，股市泡沫破灭，会引起企业和个人的财富大幅缩水，从而动摇投资和消费者信心，导致投资和消费支出的急剧下降，同时，由于银行抵押品价值的大幅缩水使银行陷入财务危机之中，并可能产生信贷危机，从而使经济陷入通货紧缩的恶性循环之中。因此，将一般物价水平作为货币政策的最终目标是不完全的。从实践中看，一般物价水平和股票价格可能会出现相背离的情况，使央行的货币政策陷入两难局面。若商品和服务价格指数的下降是基于技术、市场竞争等因素而不是货币因素，则扩张性货币政策的实行不仅无助于商品和服务价格的上升，反而会刺激股价的进一步上涨，放大市场泡沫。同样，若股价指数的上涨是过度投机所致，则紧缩性货币政策的实行在压低股价的同时，亦会削弱消费需求与投资需求，对实体经济产生“杀伤力”，导致抑制经济增长的负面效果。如20世纪90年代中期以来，我国经济运行出现了买方市场，消除了短缺，货币不再大量进入商品市场去抢购商品；相反，越来越多的货币被资本市场吸纳，大量流进资本市场去追买股票、债券、基金等金融资产。社会资金对物价构成的冲击减小，而对股价波动的影响迅速增强。这时物价并不对货币政策构成冲击，而是股价变动对货币政策的压力加重。随着未来资产证券化和证券融资化的加速扩张，资本市场以其独特的收益性和投机性，赋予股票比商品更大吸引资金的能力，于是股价攀升而物价回落，两者相互加强的结果，是物价不对货币政策形成压力，倒是股价对货币政策构成冲击，进而影响货币政策实施效果。
2、以货币供应量作为货币政策的中介目标受到削弱长期以来，我国货币政策是以货币供应量作为中介目标。但在一个开放的市场化的经济中，货币总量作为货币政策的中介目标，越来越不具有可控性、可测性和相关性。这其中有我国金融体制改革滞后，货币政策传导机制梗阻的原因，但更为重要的原因是资本市场发展引起的金融深化过程中，货币供需总量和结构发生了巨大变化。从影响货币需求方面，资本市场及衍生品市场对货币需求量大大增加。股票市场通过财富效应、交易效应、替代效应影响货币需求。财富效应和交易效应增大货币需求，替代效应则减少货币需求。一般财富效应大于替代效应，中国股票市场与货币总需求之间呈正相关关系。
另外，随着我国加入WTO后市场化程度、开放程度和金融创新的步伐加快，投资主体更加多元化，投资工具和活动更加多样化，货币替代的趋势和程度将加强，致使国内企业和居民的货币需求动态地发生变化，货币需求与其他宏观金融指标之间的相关性趋弱。从货币的供给量看，资本市场发展的影响大体表现在以下几个方面：
一是直接融资规模的扩大使金融“脱媒”现象愈来愈突出。随着资本市场的发展，直接融资的比重不断上升、间接融资比重不断下降。间接融资比重的下降使商业银行的客户结构发生了重要变化，贷款意愿下降，贷款增长幅度趋缓，成为导致货币供应量减少的一个重要因素。另外，在分业经营、分业管理的金融制度下，直接融资规模主要由证监会控制，进入直接融资领域的货币量有多少，其对货币供应量变动究竟有多大影响，中央银行难以准确预测和把握。
二是资本市场货币供应量增长的可控性下降。在资本市场没有出现之前，整个商品世界表现为两极：货币商品、实物与服务商品，两极之间的对应关系是较为清晰的。而在资本市场出现且已经有了相当规模的情况下，整个商品世界变为三极：货币商品、实物与服务商品和金融商品。原来构成对一般商品需求的货币，现已有很大一部分转入证券投资领域形成证券投资需求。由于这部分货币量随着证券行情的起伏变化，处于经常性的调整之中，资本市场的发展不仅导致了货币需求结构的不稳定，而且使货币供应量的可控性被削弱，使得货币供应量与一般商品量之间的对应关系弱化和变得复杂化了，货币供应量与物价水平出现了背离。
三是影响货币乘数的稳定性。一定时期的货币供应量，是基础货币和货币乘数相互作用的结果。因此，货币乘数稳定与否，直接关系到货币供应量指标的可控性。一般说来，制约货币乘数的因素主要有四个，即现金漏损率、存款倍数、法定存款准备金比率和商业银行的超额准备率。资本市场的发展，使前两个因素发生了很大变化。当证券投资的预期收益率大大高于储蓄利率时，居民的储蓄意愿下降，储蓄存款中的很大一部分会以现金形式漏出银行流入市场。尽管目前普遍推行的存折炒股和“银证通”业务在一定程度上抑制了现金漏损，但市场发展对现金漏损率的影响无论如何是不应低估的。现金漏损的频率和规模，随市场行情变化带有很大的不确定性。所谓存款倍数，是全部存款与活期存款之比。在现行的股票上网定价发行方式下，居民的投资行为会使一部分广义货币转化为狭义货币，同时，企业申购新股或在二级市场交易股票时产生的客户保证金问题，又会使一部分狭义货币转化为广义货币。除此之外，两种货币之间还会有其他一些转换渠道。这种转换的频率和规模的不确定性，也使存款倍数的变化方向和变化幅度带有很大的不确定性。正因为这两个因素存在许多变数，使央行对货币乘数值难以准确地做出预期。四是随着资本市场发育程度的提高和金融创新的发展，兼备收益性和流动性的新的金融工具将不断被催生出来，货币供应量的序列将逐步延长，层次结构也将愈来愈丰富和多样化，这无疑会使货币供应量指标的可测性和可控性进一步下降。
3、对传统货币政策工具的影响
（1）存款准备金比率、再贴现率、再贷款政策作用力受到削弱再贴现、准备金制度和公开市场操作是三大传统货币政策工具。近年来，随着资本市场深度和广度的扩大，货币市场与资本市场互动性增强，使社会公众在资本市场的运作增加，证券公司与商业银行的资金往来增加，影响到商业银行准备金的稳定性。货币市场运作也吸收了商业银行的部分流动性，使中央银行通过调节存款准备金比率来改变货币乘数、收缩或扩张商业银行的信用创造能力、调节货币供应能力减弱，同时也使金融机构对再贴现与再贷款的依赖程度降低，削弱了存款准备金比率、再贴现率、再贷款政策作用力。
（2）公开市场业务的政策效应将得到增强在市场经济国家公开市场上，国债的风险低、流动性强、规模大，又是其他货币市场资产定价和中央银行确定名义利率的重要基准，此外较之其他工具在操作上更富弹性、更为市场化和更具自主性，因此自20世纪90年代以来，尤其是资本市场得到极大发展后，公开市场操作更成为发达市场经济国家理想的货币政策工具。而在我国，中央银行货币政策工具更多地依重于信贷指导性计划、利率手段和存款准备金率，公开市场业务一直不发达。随着我国国债期限结构调整，品种增加，流动性增强，公开市场业务将增加新的载体。货币市场的发展将为中央银行提供了通过公开市场业务灵活调控基础货币的操作平台，而货币市场与资本市场分割、封闭状态的打破，使公开市场政策工具的影响面扩大，公开市场操作的规模与力度逐渐增强。中央银行通过在公开市场上适时买卖有价证券和外汇，吞吐基础货币，调节商业银行的头寸，进而影响货币供应量和市场利率水平，为货币政策的有效实施创造条件。
4、货币政策传导机制更加复杂和难以测控货币政策是否有效取决于央行对货币政策传导机制控制程度，以及各传导主体的行为选择。过去银行信贷一直是我国最重要的且是唯一的传导渠道。但随着资本市场的兴起和逐渐发展，资本市场成为重要的融资渠道。越来越多的现代企业通过发行股票、债券融资，即便一直被视为“银行依赖者”的中小企业，也将可在二级市场上低成本融资；个人投资选择多样化，利率的一再调低使居民储蓄很多分流到股票市场；随着放宽管制和市场竞争加剧，银行资金通过同业拆借市场大量进入股市。资本市场对实体经济的作用越来越突出，逐渐成为一条重要的货币政策传导渠道。货币政策传导渠道的增加，经济主体行为选择更加多样化、间接化，有可能和央行的货币政策意图相反，致使货币政策渠道更加复杂，并具有不可测控性。央行在宏观经济模型中很难准确地预测家庭、企业和银行等微观经济主体对货币政策可能作出的反应。货币政策的资本市场传导渠道主要有以下四种：
（1）托宾的q理论
托宾的q理论提供了一种有关股票价格和投资支出相互关联的理论，q定义为企业的市场价值除以资本的重置价值。如果q高，那么企业的市场价值要高于资本的重置成本，新厂房设备的资本要低于企业的市场价值。这种情况下，公司可发行较少的股票而买到较多的投资品，投资支出便会增加。如果q低，即公司市场价值低于资本的重置成本，厂商将不会购买新的投资品。如果公司想获得资本，它将购买其他较便宜的企业而获得旧的资本品，这样投资支出将会降低。反映在货币政策上的影响就是：当货币供应量上升，股票价格上升，托宾的q上升，企业投资扩张，从而国民收入也扩张。根据托宾q理论的货币政策传导机制为：
货币供应↑→股票价格↑→q↑→投资支出↑→总产出↑
（2）财富效应渠道
佛朗哥·莫迪格亚尼利用生命周期模型的研究得出如下结论：决定消费支出的是由消费者毕生的资财决定的。消费者毕生资财的一个重要组成部分是金融财富，而金融财富的一个主要部分是普通股。扩张性货币政策可导致股票价格上升，持有者的金融财富价值上升，消费随之增加，其传导机制为：货币供应↑→股票价格↑→财富↑→消费支出↑→产出↑
（3）流动性效应渠道
根据流动性效应的观点，汽车、住宅等属耐用品，具有不流动性。如果消费者急需现金而被迫卖掉耐用品来筹措资金，必定会受很大损失。因为耐用品缺乏流动性，被迫卖出时，这些资产将贬值；相反，如果消费者持有的金融资产较多（如银行存款、股票或债券），就能很容易地按完全的市场价值将其迅速脱手变现。由此可知，如果消费者对自己陷入财务困境的可能性预期较高，他将减少持有缺乏流动性的耐用品，多持有具有流动性的资产。
消费者的资产负债状况，对消费者评价自己是否可能陷入财务困境具有重要的影响。当消费者持有的金融资产比债务多时，对财务困难的可能性预期会很低，因而更愿意购买耐用品。当股票价值上升时，金融资产的价值也会上升，从而耐用品支出会增加。由于货币和股票价格之间的关系，可以得出一个新的货币政策传导机制：
货币供应↑→股票价格↑→金融资产价值↑→财务困难的可能性↓→耐用消费品支出↑→产出↑
（4）（狭义）股票市场渠道
由于金融市场的发达，越来越多的居民将大量收入投入到股票市场中去。近年来，经济学家通过分析股票市场的内在作用机理，提出了不同于托宾q理论和财富效应的渠道——股票市场渠道。企业股东的收益表现为两个方面，一是股票红利，一是股票本身价格上升。但无论哪一种收入，都表现为名义收入。名义收入的实际价值取决于价格水平或通胀水平的高低。股票市场渠道的机理在于：货币当局通过改变货币政策变量（如货币供应量），影响经济社会的一般物价水平（通胀水平），居民拥有的股票的收益和资本金（表现为名义收入）将会受到一般物价水平的影响，股票的价格便会产生波动，这样股票持有人就会随着通胀的变化改变其对股票回收率的要求，公司为满足股东的要求就会相应调整生产，最终使总产量上升。其机制表述为：
货币供应↑→价格水平↑→股票除息价值↓→本期股票真实回报↓→（在股东的压力下）企业下期投资↑→下期产出↑
二、货币政策如何关注资本市场发展
1、货币政策应关注和影响金融资产的价格把金融资产价格纳入货币政策的调控目标，一个基本的前提是要准确判断股价的合理水平，从而才有可能在股价实际水平与其认定的合理水平出现过度偏离，亦即股市泡沫过大或缩水严重时采取政策调控措施。但由于对股价合理水平的认识见仁见智，很难有一个一致的、公认的客观标准，因此，央行要准确作出判断绝非易事。此外，产品市场与金融市场、商品与服务价格和金融资产价格的变化存在非一致性，有时甚至产生很大程度的背离，央行很难在扩张性货币政策和紧缩性货币政策两者中顺利地做出抉择。尽管央行把金融资产价格作为货币政策的独立调控目标在操作上存在难度，但这并不意味着央行在这方面没有大的作为。实际上，当股价泡沫程度很高或缩水严重，明显偏离公司的内在价值和基本面，且已经对金融与经济运行产生了较大的负面影响时，央行还是能够认知并采取相应调控措施的。因为股价水平不仅是一个数量指标，可以通过股价指数、成交量、换手率等得到反映，同时也是一个状态概念，可以通过市场人气、投资者心态等表现出来。即使一般商品价格和金融资产价格发生背离，央行也不是一筹莫展，束手无策，其可以通过对两者产生背离原因的分析，找出货币政策可以发挥作用的环节并对症下药；对货币政策无法发挥效力的方面，则可以寻求其他政策调控措施的配合。从我国现实情况看，由于股票市场发展很不规范，股票价格波动经常脱离宏观经济基本面，目前没有真正成为国民经济的“晴雨表”，因此目前金融资产价格还不宜成为货币政策的调控目标。但是，随着股票市场规模的扩大、品种的丰富、结构的优化、功能的发挥，股票市场对经济的影响会越来越大，因此，应该将以股票价格为代表的金融资产价格纳入货币政策的视野，作为辅助的监测指标，建立相关的指标体系，并根据市场走向和金融资产价格的变化做出相应的判断，进而实施必要的调控行动。就目前我国的价格指数来说，由于没有涵盖新形势下产业结构变动和资本市场发展的影响，这使得货币政策对价格水平控制力减弱。因此，我国应适应新形势下第三产业快速发展和资本市场发展的要求，增大如服务产品、信息产品、房地产产品等所占比重，并适度考虑资产价格水平(如美国广义价格指数中资产价格权重为5％)。根据各生产要素在经济结构中的比例赋予其相应的权重，编制新的广义价格指数，并逐步将广义价格指数的稳定作为央行的货币政策最终目标。
2、应把证券投资需求作为确定货币供应量调控目标的一个重要因素
多年来，央行在确定货币供应量调控目标时，一直按照货币流通规律所提示的一定时期内待实现的商品价格总额与货币需要量的关系，以国家确定的计划年度经济增长率、物价变动率为基础，并考虑货币流通速度可能的变化情况，来确定计划年度的货币供应量增长率。在我国金融生活已发生重要变化，证券投资需求已经现实地成为制约货币需求的一个重要变量的情况下，不能再忽视证券投资需求这一因素的存在了。因此，应该对货币供应量统计口径进行调整，增加M3层次。这一方面有利于央行通过对计划年度内资本市场走势的预测，尽可能准确地评估资本市场发展变化对货币供应量的影响，以使确定的货币供应量调控目标值切近实际，具有较为充分的可行性；另一方面，全面反映社会资金的运行状况，有利于央行正确判断实体经济运行状况与资本市场运行的差异及其对信用规模的影响，从而准确把握货币政策调控的方向和力度。
3、适时建立信贷资金进入股票市场的“合规”渠道由于金融体系的分割和防范银行体系的风险，央行至今还不允许信贷资金进入股票交易市场，变动“保证金比例”还不能成为我国管理层调控股市的重要手段。因此，管理层调控方式的主要特征是：当股价指数大幅上扬，管理层希望股市降温时，便重申信贷资金不准流入股市，并对违规的银行机构进行处罚；反之当股市低迷时，对违规资金的处罚案例就明显减少，重申严禁的宣传力度就明显下降。在较长的时间内，我国股市调节信贷资金流入股市规模的手段，除货币供应量政策、利率政策外，就是行政色彩的强制手段，和因时而异的处罚措施。随着资本市场的发展，资本市场将逐步成为货币政策的一个重要传导渠道，银行信贷资金将必须“适时”与股票市场之间建立一种“合规”的联系。为此，首先应进一步完善股票质押贷款管理办法，对质押率、平仓线等予以弹性控制；其次，对企业尤其是上市公司持有的证券资产数量实行比例限制，对其交易和投资收益加大征税力度等；第三，在适当的时候，打通信贷资金合规进入股票市场的渠道；最后，要完善市场体系建设，为货币政策工具发挥作用创造必要条件。
4、加快利率市场化步伐，提高利率变化对金融资产价格的传导效应金融全球化趋势和资本市场的发展，使央行不易对货币总量进行控制，并且货币总量作为经济变量只能作事后统计。而利率不但稳定，还有其可测性、可控性和即时性，利率作为资金价格，能够通过资金供求双方不断变化的交易及时反映出来，利率的变化从根本上说能反映经济的动态，也易被央行观察到，因而利率能作为中央银行货币政策的最佳操作目标，完全由央行控制。货币政策影响资本市场主要是借助于利率工具的作用。由于我国利率尚未市场化，央行不能通过货币政策工具影响短期利率进而影响整个利率结构，合理的利率风险结构、期限结构也没有生成，因而利率变动对证券价格的影响尚不十分灵敏和充分。所以，应加快利率市场化改革的步伐，提高利率变化对金融资产价格变化的传导效应。货币政策还应保持连续性和相对稳定性，因为这不仅有助于维持金融资产价格和市场的稳定，而且也为进一步提高央行公信力和声誉所必需。随着利率市场化的推进和利率弹性的增大，央行应适时把市场利率作为货币政策中介目标。当然，货币供应量仍应作为重要的宏观经济指标。
5、大力发展货币市场，加大公开市场操作力度公开市场业务是市场经济国家最主要的宏观金融调控工具，在货币市场和资本市场畅通的条件下，公开市场业务操作可以通过调节市场利率水平，保持间接融资和直接融资的适当比例，促使资金流动的均衡分布，避免两者之间的此消彼长而引发市场货币供应量的急剧变化，从而对物价水平产生较大影响。随着我国宏观调控手段间接化，财政支持经济增长的倾向加大，政府的预算赤字转向非货币化，将使政府债券市场具有较大的发展潜力和相当的规模。现阶段扩大公开市场业务操作必须以推动货币市场发展为前提，发达的货币市场是公开市场业务高效运作的重要条件。因此，今后在大力发展资本市场时，也应大力发展货币市场，放宽市场主体的资格限制，大力发展商业票据和银行票据，打通货币市场和资本市场的通道，使资金能够在两个市场间自由流动。除国债市场外，也应注重外汇市场公开业务。随着我国资本市场的逐渐开放，外国资本进入中国资本市场的数量将会大幅增加，汇率对实体经济、资本市场和货币供应的影响增大。其他替代资产，如公司债券和金融债券等金融工具经过创新，也可作为央行公开市场操作工具。随着货币市场的规模进一步扩大，市场结构日趋合理，市场活跃程度将大大增强，有利于优化中央银行货币政策的传导机制，加强公开市场操作的有效性。
6、努力改善货币政策的实施环境
一是使市场的运行与监管规则尽快与国际惯例接轨，同时要以这些规则为制度规范，对市场实行“准则主义”管理，提高市场的规范化程度。二是严厉打击市场操纵，消除金融资产价格形成中的各种非市场化因素，改变金融资产定价扭曲的现象。三是加强货币市场与资本市场监管，防范市场风险。
观点六：我国货币政策应实行多重目标
对我国货币政策目标的再思考
作者:沈伟基来源:人大金融学生网类别:金融理论日期:2004.11.17
一、关于货币政策功能及政策目标的争论
由于货币政策所能实现的最终目标取决于人们对货币政策功能的认识，所以学者对货币政策目标的定位首先是以对货币及货币政策功能的分析为基础的。
（一）马克思对货币作用的分析
马克思深刻地揭示了货币在商品经济总体运行中的作用，认为货币不可以实现一切商品的“惊险跳跃”，并且是“每一个新开办的企业的第一推动力和持续动力”；在货币脱离了黄金而形成了人们可以调控其数量的纯粹信用货币制度以后，货币又可以充作人们自觉变更某些宏观经济变量（产值、物价、利率、实际工资、就业量等）的工具。这其实隐含了货币政策对多种经济变量具有调控功能的观点。
（二）西方学派对货币政策功能与目标问题的分歧
在20世纪30年代以前，主流的西方经济学家认为货币仅是商品交换的媒介，货币供给量的变化并不影响就业、产业等实际变量，因而货币具有中性特质，它对宏观经济运行没有实质性的影响，只是罩在实体经济上的一层面纱。由于“货币中性论”完全否定了货币与货币政策对实质经济的重要作用，因此货币政策的功能与目标问题并未被纳入理论研究的视野。
大危机时期，凯恩斯否定了这种“面纱论”，并在瑞典经济学家维克塞尔的“货币非中性论”的基础上，强调货币及货币政策对推动经济增长及增加就业的重要性。他认为，非充分就业均衡是当代资本主义社会的常态，而失业是社会一大祸害，所以，增加就业应该是货币政策的主要目标。由于“真正的通货膨胀”只有在达到充分就业时才会出现，因此物价的稳定不应是货币当局最关注的目标。这一观点是建立在其权衡性货币政策(discretion monetary policy)基础上的，即货币当局应根据经济运行的实际情况“逆经济风向”进行动态性决策，以促进宏观经济达到长期均衡状态。但凯恩斯也指出，由于“流动性陷阱”的存在，货币政策对刺激有效需求的功能是有限的。
20世纪60年代后期，西方国家陷入了“滞胀”困境，以弗里德曼为代表的货币学派对凯恩斯学派提出了挑战。他们认为，货币政策只能在短期内对产量和就业产生影响，但从长期来看，它与实体经济的关联是不显著的。这是因为，在失业状态中，有一种是由资源、技术、生产率等条件所决定，非宏观经济政策所能恒久消除的，称为“自然失业率”，如果试图用货币政策来降低这一失业率，市场调节机制和公众的心理预期与调整行动会自动抵消货币政策的效果，使“自然失业率”回归的同时物价上涨。因此，货币当局应实施规则性货币政策(roles monetary policy)，并以稳定币值作为单一目标。
除此之外，西方学术界还有人提出其他的货币政策目标，包括促进经济增长、维持国际收支平衡和汇率稳定、保持金融稳定等。
（三）我国关于货币政策目标选择的观点
1.单一目标论。又可以分为以稳定物价为首要目标与以促进经济增长为首要目标的两种对立的观点。前者认为物价稳定是经济正常运行和发展的基本前提，货币政策应在稳定中求发展，应该把稳定物价作为惟一目标；后者主张把保障经济起飞、促进经济增长作为货币政策的目标，并在经济发展的基础上稳定物价，即在发展中求稳定。
2.双重目标论。认为中央银行的货币政策目标应该也能够同时兼顾经济适度增长与物价相对稳定。经济增长是物价稳定的物质基础，而币值稳定又有利于经济长期稳定的增长。
3.多重目标论。认为随着我国经济体制改革的进一步深化和对外开放的加快，我国的货币政策目标不仅应该包括稳定物价、经济增长，还应包括充分就业、经济结构调整、支持国有企业改革、国际收支平衡、稳定汇率等。虽然关于货币政策目标的争论一直没有结束，但从20世纪90年代以来，国际货币基金组织和其他国际金融组织的主流观点都是强调稳定币值，并且很多国家的法律条文中把币值稳定作为货币政策的单一目标，至少是首要目标。我国在80年代中期至90年代中期，曾把经济增长和物价稳定列为货币政策的双重目标，但在1995年的《中国人民银行法》中正式规定货币政策目标是“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”。对此，理论界存在不同的见解，有的学者认为这是以稳定币值为单一目标，经济增长只是其后的一个摆设；也有的学者认为这还是双重目标。我们认为，这种写法即使算作双重目标也是有倒退迹象的，我国的货币政策目标不应是惟一的而应是多重的，政策目标的顺序不应是一成不变的而应是相机抉择的。
二、从联系的观点看，货币政策目标不应是惟一的
（一）对币值稳定内涵的界定
1.币值稳定是指保持物价总水平稳定，还是既包括稳定对内的币值——保持物价总水平稳定，又包括稳定对外的币值——保持本币汇率稳定？如果是前者，可称为单一目标；如果是后者，则并非单一目标，因为物价稳定与汇率稳定并不是总能兼顾的，当汇率发生较大波动时，央行为稳定汇率需在公开市场上买卖外汇，从而导致本币供给被动扩张或收缩，进而可能对物价稳定形成冲击。
2.币值稳定应理解为仅有上限的半封闭区间，还是既有上限又有下限的一个全封闭的目标区间？在很长一段时期内，由于通货膨胀曾对经济造成了极大的危害，理论界和决策层对通胀有着较高的敏感和警惕，容易把币值稳定片面地理解为一个仅有上限的半封闭区间。事实上，如果保持币值稳定仅指保持物价总水平稳定，那么它不仅包括控制通货膨胀，也包括预防通货紧缩，正如汇率波动超过了目标区间就被视为汇率不稳定一样，物价总水平高于一定的上限或低于下限都是币值不稳的表现。至于这个合理的目标区间如何定位，则应根据各国的具体情况来考虑。一般而言，区间的下限应大于零，并且发展中国家的目标区间应高于发达的市场经济国家。
（二）片面追求单一目标无法实现货币政策有效性的最大化
货币政策各目标之间是对立统一的关系，并不是排斥的。在一定的条件下，币值稳定与有些目标之间也存在一致性和互动性，因而实现其他目标未必要以牺牲币值稳定为代价，双重或多重目标有可能同时实现，形成货币政策各目标之间的最佳组合。比如，几个并存的政策目标或其中之一不是以单值而是以域值表示，则在一个较广的区域内都可算达标。
对于发展中国家和转轨中国家而言，经济生活中的问题也许比市场发达国家更为复杂，主要矛盾往往不止一个。如果只片面追求一个目标，不仅会激化各目标之间的矛盾，而且不可能在长期中实现该目标，货币政策的有效性无法达到最大化。因此，须有多个目标起相互制衡的作用。虽然央行寻找到若干目标的平衡点存在较大的困难，但不能否定平衡点的存在，更不能因此而放弃寻找和权衡的努力。
三、从发展的观点看，货币政策的目标或重点目标不应是一成不变的
不同国家、同一国家在不同时期货币政策目标是在发展变化的。在20世纪30年代以前，欧洲国家物价大动荡，英、法是通货紧缩，而德、奥、匈、波等则是恶性通货膨胀，从而各国货币当局把币值稳定作为货币政策的目标；30年代大危机的爆发及凯恩斯学说的兴起，孕育了美国1946年的“就业法”，其他国家相继仿效，把增加就业视为宏观经济政策的首要目标；到了50年代后期，西方国家中经济增长理论广泛流行，许多国家为了增强自身的经济实力和国际地位，把促进经济增长作为货币政策目标的重点；从60年代开始，一些国家出现国际收支逆差，维持固定汇率发生困难，伴随着两次美元危机的爆发，保持国际收支平衡及汇率稳定被人们所关注；及至70年代中期，各国通货膨胀严重，货币主义主张的“单一规则”和“物价稳定第一”被很多国家的货币当局所采纳。
从上述西方国家货币政策的操作实践来看，基本上是沿着单一目标→多重目标→单一目标的轨迹运作，几乎没有一个国家长期地、一贯地追求单一目标或不变的重点目标，而是在经济发展的不同时期，在区分主要矛盾的基础上根据变化了的经济金融环境适时调整和转换政策目标或目标顺序。在经济高涨时期，保持物价和币值稳定被列为货币政策的单一或首要目标，在经济紧缩时期，促进经济增长和充分就业应是相对重点，而在国际收支严重失衡、汇率急剧波动时期，货币政策则应侧重于平衡国际收支。因此，货币政策目标及其重点是可变的，不应该也没有必要以法律的形式将政策目标或其顺序固定化、机械化，否则，要么中央银行不顾客观环境的变化而被动地固守法定目标，从而陷入刻舟求剑的困境；要么中央银行在现实操作中背离法律的规定，从而置法律于不严肃的地位。
四、我国货币政策应实行多重目标
针对我国的具体国情，货币政策的最终目标应是在遵循“有所为，有所不为”的原则下确定的一个目标集，它包含物价稳定、经济增长、充分就业、经济结构调整、促进国际收支平衡这五重目标。实行五重目标的原因在于：
（一）转轨经济的特殊性与复杂性决定了我国货币政策宜选择多重目标。首先，在转轨时期我国的市场化程度较低，经济运行中的可变因素和矛盾呈多元化，经济主体行为不规范，市场机制的自动调节功能尚不能充分有效地发挥，不具备弗里德曼提出的“单一规则”式货币政策的前提，因而选取多重目标并采取权衡式货币政策更适合我国的国情。其次，转轨经济的系统性和复杂性决定了政府的多重目标不是由一个宏观部门或一种政策单独追求所能实现的。如果中央银行的货币政策只盯住币值稳定而对其余的目标袖手旁观，那么即使其他部门和政策合力追逐，也是巧妇难为无米之炊，因为无论是经济增长、充分就业还是结构调整目标的实现都要依赖于货币资金的注入。有的学者认为我国的中央银行没有美联储那么强大的实力，缺乏独立性和权威性，让它追求多重目标只会使稳定货币的目标受到冲击。的确，我国的中央银行及其货币政策缺乏独立性与权威性，但目前哪一个宏观管理部门有其应有的独立性与权威性？如果都没有，谁能独立追求这些目标？如果都不能、都不去追求，政府的多重目标何以实现？事实上，正因为所有的部门都缺乏独立性与权威性，所以必须由多个部门协调配合共同追求多重目标。渐进式的改革决定了在很长的时期内，各部门职能的越位与缺位、交叉与扭曲的状况难以避免，令其一步归位、各司其职是不现实的。
（二）我国是一个处于经济“起飞”阶段的发展中国家，因而经济增长始终应是货币政策的目标之一。改革的推进和发展过程中出现的各种矛盾的化解，都需要经济的持续稳定增长来支持，货币政策作为国家经济政策的最重要组成部分之一，应该支持并服务于政府促进经济增长的目标。我们不能因为货币政策曾经在追求经济增长目标中助长了通货膨胀就因噎废食，把这一目标放在次要的位置。倘若在20世纪80年代我们就把物价稳定作为单一目标，一是未必就能避免通货膨胀，因为造成通货膨胀的因素很复杂；二是很可能会使改革无法推进而带来比通货膨胀更恶劣的后果。当然，今后中央银行货币政策的操作要有利于促进经济增长方式由粗放型向集约型的转变，绝不能像以往一样片面追求速度而不顾效率，要把防范金融风险和促进经济增长相结合，既要保持货币供应量适度增长，又要提高贷款质量，避免盲目建设和重复投资，防止经济超高速增长，否则就会引发新一轮的通货膨胀。
（三）促进经济结构调整和充分就业均不能脱离货币政策的支持。货币政策可以通过窗口指导、调整信贷结构，调节利率水平和利率结构等手段来改变金融资源的配置结构，进而引导实物资源和劳动力等生产要素在不同地区、产业、部门之间的流动与合理配置，实现经济结构的存量与增量调整，在实现有效率的经济增长的同时带动就业的增加。具体而言，可以从以下几方面来实施：推进西部大开发战略以实现区域结构均衡化；扶持高科技产业以促进产业结构高级化；促进国有企业兼并与重组，提高微观经济的运行效率；引导银行信贷资金适度向中小企业、非国有企业和服务业分流，大力发展具有比较优势的劳动密集型产业，把促进经济结构调整和降低失业率统一起来。
（四）中央银行及其货币政策在促进国际收支平衡方面有自身的优势和责任。1985年理论界在“三平”的基础上引入了国际收支平衡，使综合平衡扩展为“四平理论”。当时明确提出“四平”中有两个都是中央银行的职责，一个是信贷平衡，一个是国际收支平衡。由于货币政策在追求双重目标的过程中遇到了两次严重的通货膨胀，在双重目标受到怀疑的时候自然更不会提起国际收支平衡了。但不能否认，中央银行在促进国际收支平衡这一目标时始终具有近水楼台先得月之优势和义不容辞的责任。第一，国际收支总差额与一国国际储备的增减相对应，而国际储备又是由中央银行管理的，因而中央银行能随时观测、考察国际收支的来龙去脉；第二，国际收支状况与一国基础货币与货币供给总量密切相关，从而会影响到国内物价的稳定，因此货币政策应该把促进国际收支平衡纳入其目标集合。中央银行既可以通过汇率、利率等工具实现对国际收支的间接调节，又可以通过对资本项目下的外汇管制实现直接调节。事实上，多年来中央银行为促进国际收支平衡作出了很大努力，而当国际收支出现严重失衡时，中央银行难辞其咎。
（五）多重货币政策目标的确定有利于引导与改善公众预期。公众的预期行为、预期效应对财政货币政策效应具有抵消或强化作用。1997年以来通货紧缩的出现和经济体制改革的深入，降低了企业和居民对未来的信心指数。一方面，居民的收入预期下降而支出预期上升，强化了边际储蓄倾向，消费需求不振；另一方面，在经济处于低位徘徊的情况下，企业对投资收益率的预期不乐观，而风险预期增大，投资需求萎缩。公众的紧缩性预期使“逆风向行事”的财政政策和货币政策实施的难度加大。
此时，如果中央银行确立多重货币政策目标将有利于引导和改善公众预期。从实际情况看，中央银行及其货币政策无论过去还是现在都不同程度地追求着多重目标，并对经济增长、增加就业、经济结构调整作出了巨大贡献。那么，与其以单一目标之名行多重目标之实，不如公开明确多重目标，增强货币政策的透明度，让公众了解中央银行的真实政策意图，增强公众对经济景气的信心，弱化通货紧缩预期，使公众预期行为符合政策的方向，以增强各项宏观政策的有效性。
（六）我国的货币政策基本等价于金融政策，它不是“绳子”。传统的西方金融理论将金融政策看作货币政策的同意语，并未对二者进行区分。20世纪60年代以后，通货膨胀日益严重，金融创新浪潮兴起，货币主义也因此而逐渐盛行起来。至80年代，西方理论界逐步将货币政策与金融政策区分开。他们认为，金融政策涵盖的内容、调节经济的范围和手段远比货币政策宽泛，因而金融政策可以追求包括物价稳定在内的多元目标，货币政策则应主要追求物价稳定。此外，西方还有人提出货币政策是一根“绳子”——只能拉，不能推。1998年以来，我国中央银行实施了降息、扩张货币供给等一系列货币政策，但效果不甚理想，因此国内很多学者对上述观点表示赞同。我们认为，这些观点虽然有一定的合理性并在很大程度上符合西方国家的情况，但并不符合我国的国情。
第一，我国金融市场的广度和深度还非常有限，金融商品的种类较少，因此无论在目前还是今后很长时期之内，货币政策与金融政策的区别不会太大，二者基本上是等价的。金融政策的目标就是货币政策的目标，这一点可以从我国全方位的货币政策报告中体现出来，物价问题只是其中的一项而已。
第二，尽管货币政策不是万能的，在经济周期的不同阶段和不同领域它对经济的作用力度是不同的，相比于其他的经济政策它存在着自身的局限性，但不能因此推出我国的货币政策是绳子。首先，这一观点建立在凯恩斯流动性陷阱的基础上，而我国并不存在凯恩斯所设想的流动性陷阱。其次，我国改革以来形成的强金融与弱财政格局虽有所好转，但还不能说已经从根本上改变，积极的财政政策不可能长时间维持，货币政策也不可能从独木撑天的地位一下子退化为一根绳子。
第三，目前货币政策的弱有效性与多种因素都有关系，如货币政策传导机制阻塞、间接性货币政策调控体系未建立起来、政策操作缺乏超前性、商业银行从1998年开始实行资产负债比例管理和风险管理等，因此不能简单得出货币政策在通货紧缩下失效的结论。试想，如果中央银行不采取有力的货币政策措施配合其他经济政策，中国经济不可能在2000年出现转机，也难以在世界经济整体处于低谷时仍能保持一枝独秀。
由此可见，我国货币政策对国民经济的贡献不只是保持币值稳定，在相当长的时间内选择多重货币政策目标既是必要的也是可能的。货币政策既要量力而行，又要尽力而为。
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